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公司于2023 年8 月17 日公布2023 年中報，2023 年H1 營收同降6.94%至92.12 億元，歸母凈利潤同降6.80%至14.56 億元。看好公司產能拓展疊加訂單優化下長期穩健增長，維持買入評級。

支撐評級的要點

2023Q2 大客戶庫存壓力下公司收入仍有波動，訂單結構升級下ASP 增長。2023H1 公司收入92.12 億元，同比下降6.94%；歸母凈利潤14.56 億元，同比下降6.80%。2023Q1/Q2 收入分別36.61/55.51 億元，同比下降11.23%/3.87%；歸母凈利潤分別為4.81/9.75 億元，同比下降25.77%/增長6.66%，Q2 收入及歸母凈利潤增速環比Q1 改善7.36pct/32.44pct。2023年上半年消費者對于運動鞋的消費需求仍旺盛，但是由于部分運動鞋品牌客戶仍處于去庫存周期以及國際經濟形勢的不確定性，在短期內對公司的訂單產生一定的影響，國際龍頭運動品牌如耐克等仍然處于去庫存過程。在此背景下，公司在繼續深化原有大客戶Nike、Converse、Vans、UGG、Hoka、Under Armour、Colombia 等品牌合作基礎上，積極拓展Reebok、Lululemon、Allbirds 等新客戶，促進收入環比改善，分產品看，2023H1 運動休閑鞋/ 戶外鞋靴/ 運動涼鞋收入分別同比下滑1.95%/28.34%/41.93%至82.52/4.82/4.60 億元；分量價看，2023H1 訂單下滑致使公司銷售運動鞋0.91 億雙，同比減少20.87%，運動鞋ASP 在訂單結構升級和匯率波動的情況下增長17.59%。

訂單優化、費用控制促Q2 盈利能力環比改善，現金流增長、運營向好。

2023Q2 公司訂單結構優化拉動毛利率環比Q1 上升2.09pct 至25.43%，費用管控成效顯現，銷售/管理/財務費用率環比Q1 減少0.11/0.60/2.78pct至0.39%/2.79%/-1.97%，凈利率環比Q1 上升4.42pct 至17.56%。2023H1公司存貨周轉天數為68.21 天，略有加快；經營性現金流同比增加25.82%至13.88 億元。

海外龍頭庫存持續優化+優質新客開拓順利，公司穩健增長可期。公司持續深化與Nike 等國際運動龍頭合作，目前海外龍頭去庫存戰略穩步推進、庫存持續優化，公司訂單壓力有望得到緩解；公司在穩固原有客戶粘性的同時，優質新客戶拓展順利，公司訂單有望進一步放量。公司作為運動鞋履制造龍頭，持續布局新產能、推進生產線自動化改造、增加研發投入，多措并舉帶動產能擴張及產品結構升級，不斷提升競爭力。預計未來公司訂單來源較為充足，疊加行業龍頭競爭優勢突出，穩健增長可期。

估值

當前股本下，我們預計公司2023 至2025 年EPS 分別為2.68/3.18/3.68 元，當前股價對應2023 年至2025 年PE 分別為20/17/15 倍，維持買入評級。

評級面臨的主要風險

下游客戶去庫存不及預期，產能擴張不及預期，競爭加劇風險。

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